Dólar calmo, pero sin rebote del mercado: ¿qué está frenando a los activos argentinos?

Tras la salida del cepo cambiario y en un contexto de mayor estabilidad del dólar, el mercado argentino sigue mostrando señales de apatía. Si bien el tipo de cambio se mantiene en el centro de la banda establecida y las tasas implícitas limitan el riesgo de estrategias de carry trade, los activos financieros locales no logran despegar. Los analistas señalaron que, pese a una mejora en el escenario externo y datos positivos del sector agropecuario, el Merval continúa sin repuntar y el riesgo país permanece elevado, lo que refleja una cautela persistente por parte de los inversores.

Para los especialistas, la pérdida de impulso tras la eliminación del cepo cambiario marca un punto de inflexión en las expectativas. Mientras que en un primer momento se generó cierto optimismo, el foco comienza a desplazarse hacia el plano político. Las elecciones legislativas entran en escena como nuevo factor de influencia sobre el comportamiento del mercado. En este sentido, fuentes de mercado indicaron que la economía argentina sigue condicionada por su dinámica política, y que las decisiones legislativas se imponen como variable clave para el rumbo financiero en los próximos meses.

En paralelo, se destaca que el mercado aún otorga cierto grado de credibilidad al régimen de bandas cambiarias, reflejado en las tasas implícitas que se mantienen dentro de los márgenes establecidos. Sin embargo, los expertos comentaron que esta estabilidad depende fuertemente de la continuidad del proceso de desinflación. Cualquier desvío podría poner en duda la sostenibilidad del techo cambiario proyectado, ya que este se encuentra en niveles exigentes, aunque todavía realistas, en comparación con experiencias pasadas.

En síntesis, el escenario actual combina un dólar calmo, expectativas de ingreso de divisas por la cosecha gruesa y un contexto internacional más favorable, pero sin impacto visible sobre los activos financieros locales. Para los analistas, esto obedece a una combinación de factores: agotamiento del impulso inicial poscepo, escepticismo estructural del mercado y creciente protagonismo del calendario electoral. La evolución de las expectativas dependerá, en gran medida, de que las condiciones políticas acompañen con señales claras y creíbles.

El tipo de cambio se estabiliza en el centro de la banda

Desde la eliminación del cepo cambiario, el tipo de cambio mostró inicialmente una apreciación, pero luego tendió a establecerse más cerca del centro de la banda establecida por el nuevo régimen. Según los especialistas del bróker Delphos, esta evolución cambió de forma significativa el panorama para los inversores, especialmente aquellos que apostaban por estrategias de carry trade. En paralelo, las tasas de interés de los instrumentos en pesos, como las Lecaps y Boncaps, registraron una marcada compresión.

Los expertos de la sociedad de bolsa explicaron que esta combinación entre tipo de cambio estable y tasas más bajas redujo el riesgo para quienes buscan beneficios por arbitraje. Sin embargo, aclararon que esto no implicó la aparición de oportunidades evidentes para explotar diferencias entre mercados. La relación entre el tipo de cambio proyectado y las tasas de interés resultó clave para entender por qué los márgenes de ganancia en este tipo de operaciones se volvieron más acotados.

El nuevo equilibrio, explicaron desde Delphos, también implica que los valores implícitos del tipo de cambio se acercan al límite superior de la banda, en particular en la parte media de la curva de tasa fija. Esta situación reduce la posibilidad de que, al vencimiento de los instrumentos, el tipo de cambio sea adverso a la estrategia del inversor. En otras palabras, disminuye el riesgo cambiario para quienes colocan pesos a tasas fijas dentro de este nuevo marco.

Por otro lado, la dinámica de las tasas sugiere que, bajo un régimen plenamente creíble, cualquier suba del tipo de cambio debería ir acompañada por una compresión de tasas y viceversa. Este equilibrio actuaría como una válvula de seguridad para evitar que surjan rendimientos extraordinarios o pérdidas significativas. Así, el sistema busca sostener una estructura de incentivos alineada con un esquema macroeconómico más previsible y con menor volatilidad.

Credibilidad en las bandas: un pilar para el nuevo esquema

Para Delphos, la confianza del mercado en el nuevo régimen de bandas cambiarias es, por ahora, evidente. Los analistas destacaron que los tipos de cambio implícitos permanecen por debajo del techo establecido a lo largo de toda la curva de Lecaps. Esto indica que, al menos hasta el momento, los inversores no están anticipando una ruptura del esquema ni una aceleración significativa del tipo de cambio en el corto plazo.

Además, el mercado descuenta un sendero de inflación en descenso, lo cual es coherente con una banda superior real que, aunque exigente, resulta alcanzable dentro del contexto actual de desinflación y menor nominalidad. Según los cálculos compartidos por los especialistas de la sociedad, la inflación breakeven proyectada para el segundo semestre de 2025 se ubica en torno al 1,3 % mensual promedio, mientras que para 2026 la expectativa es de una inflación anual cercana al 15 %.

Esta trayectoria esperada de precios permite que la banda superior se mantenga en niveles que no desincentiven la actividad económica ni generen desequilibrios. No obstante, los expertos advirtieron que cualquier desvío en este proceso podría poner en jaque la sostenibilidad del régimen. Si la inflación se dispara por encima de lo esperado, la banda superior —diseñada bajo supuestos optimistas— podría tornarse irrealista y forzar correcciones bruscas.

De este modo, la credibilidad se vuelve un activo fundamental del nuevo esquema. Para los analistas de Delphos, el riesgo principal no está hoy en el tipo de cambio en sí, sino en la posibilidad de que las expectativas inflacionarias se desanclen. Si eso ocurriera, el régimen de bandas enfrentaría un test de fuego, con implicancias tanto en los mercados financieros como en la economía real.

El dólar estable, pero los activos siguen sin reacción

Pese al fin del cepo cambiario y la estabilidad del tipo de cambio, el mercado financiero argentino no logra salir de su letargo. El analista Nahuel Bernues observó que, aunque el dólar se mantiene firme en el centro de la banda, el Merval no termina de mostrar una recuperación sólida, incluso en un contexto internacional más favorable. A esto se suma que el riesgo país continúa elevado, señal de que los inversores siguen mostrando desconfianza hacia los activos argentinos.

Para el especialista, uno de los factores que explican esta desconexión es que el entusiasmo inicial generado por la eliminación del cepo ya se ha agotado. Ese primer "driver" que impulsó una cierta mejora en las expectativas financieras perdió fuerza, y en su lugar comienza a emerger un nuevo condicionante: el calendario electoral. En Argentina, donde la política suele tener un rol central en la economía, esta dinámica no resulta novedosa, y este año parece replicar la misma lógica.

Bernues indicó, a través de su cuenta de la red social X, que el país vuelve a entrar en una etapa en la que las decisiones políticas y legislativas marcan el pulso de los mercados. A medida que se acercan las elecciones, la atención de los inversores se traslada al escenario político, postergando cualquier reactivación que pudiera generarse por mejoras macroeconómicas o externas. El comportamiento del mercado así lo demuestra: cautela y falta de interés pese a las señales positivas.

En este contexto, la parálisis bursátil no responde únicamente a variables económicas, sino también a una expectativa política que, por ahora, se muestra cargada de incertidumbre. Según el enfoque de Bernues, los próximos meses estarán marcados por esta dinámica: el mercado bailará al ritmo del Congreso y de las definiciones electorales, más que al compás de los datos técnicos.

Mejores señales externas, pero sin contagio local

El escenario internacional ha mostrado una mejora reciente, con una caída en la volatilidad global que podría haber sido aprovechada por los activos argentinos. Sin embargo, Bernues apuntó que este "viento de cola" todavía no se tradujo en beneficios concretos para el mercado local. Aunque se observa un clima más calmo a nivel mundial, los activos financieros del país siguen sin reaccionar.

La falta de dinamismo no responde a un contexto adverso externo, sino más bien a una combinación de factores internos que bloquean la posibilidad de recuperación. La falta de confianza, la incertidumbre política y la memoria reciente de crisis financieras siguen actuando como freno. A pesar de la mejora de variables fundamentales, los inversores se muestran reacios a reposicionarse.

Bernues explicó que esta desconexión entre el entorno internacional y el comportamiento local es parte del escepticismo generalizado que rodea a la economía argentina. La estabilidad de corto plazo aún no es suficiente para revertir años de inestabilidad, por lo que los flujos de inversión se mantienen contenidos. La oportunidad está latente, pero los catalizadores necesarios todavía no aparecen con claridad.

Por el momento, la calma externa sirve para evitar una mayor volatilidad en los precios, pero no alcanza para despertar entusiasmo. Para que haya un cambio real en el apetito por activos argentinos, será necesario que los factores internos —tanto políticos como económicos— acompañen con señales más firmes y sostenidas.

Una exigente banda superior para el tipo de cambio real

En su análisis, los especialistas del Delphos también pusieron la lupa sobre la evolución del tipo de cambio real, tanto bilateral como multilateral. A partir de las expectativas actuales de inflación local y la proyectada por la Reserva Federal para Estados Unidos, observaron que la banda superior del tipo de cambio real bilateral se mantiene prácticamente estable a lo largo del tiempo. Esta estabilidad, sin embargo, descansa sobre la condición de que el proceso de desinflación continúe sin sobresaltos.

Con la inflación implícita vigente, la banda superior en términos reales se ubica incluso por encima del nivel observado durante el gobierno de Mauricio Macri. Según los cálculos del informe, en los momentos de mayor optimismo del mercado, el tipo de cambio —a precios actuales— rondaría los $925. Para mediados de 2026, esta banda podría alcanzar los $1.360, una cifra comparable a los valores registrados al inicio de la administración de Cambiemos y a mediados de 2018.

Pese a su nivel elevado, este techo aún está por encima del promedio de la gestión anterior, que se ubicó cerca de los $1.200. Esto sugiere, según Delphos, que si bien la meta es exigente, también es viable si se sostiene la actual disciplina macroeconómica. No se trata de un escenario cómodo, pero sí posible dentro del nuevo marco.

Por su parte, al evaluar el tipo de cambio real multilateral, los analistas reconocieron que el desafío es mayor. La banda superior proyectada para mediados de 2026 coincide con el promedio del tipo de cambio real durante la gestión de Cambiemos. Este punto de referencia implica que el mercado está asumiendo una trayectoria de inflación moderada en el horizonte de 18 meses, condición que, si se altera, podría tensionar la credibilidad del sistema.

Anclaje de expectativas y riesgos a futuro

Para Delphos, el mercado parece haberle otorgado un voto de confianza al Gobierno en relación al nuevo régimen cambiario. Desde la implementación de este esquema, las expectativas sobre el tipo de cambio implícito, que antes se encontraban desancladas, comenzaron a mostrar mayor estabilidad. Para los analistas, esto no es un fenómeno espontáneo, sino el resultado directo de la compresión de tasas que siguió al anuncio de la salida del cepo.

La reacción del mercado sugiere que las bandas cambiarias están siendo vistas como un marco creíble para la política económica. No obstante, los especialistas alertaron que esta credibilidad no es incondicional. Su permanencia depende de que el proceso de desinflación siga avanzando y que no surjan sorpresas en el frente macroeconómico que generen un cambio de expectativas.

En ese sentido, el margen de error es acotado. Un repunte inesperado de la inflación pondría rápidamente en duda la sostenibilidad de la banda superior, en especial considerando que ya se encuentra en niveles históricamente exigentes. Si las expectativas se desanclaran, el esquema actual podría enfrentarse a presiones difíciles de contener.

Desde el bróker concluyeron que, si bien el escenario base continúa siendo razonable y compatible con una economía de menor nominalidad y crecimiento de exportaciones, el sistema requiere una estricta disciplina para mantenerse vigente. El mercado, por ahora, le cree al Gobierno. Pero ese respaldo tiene un costo: sostener la estabilidad sin margen para errores.

* Para www.iprofesional.com