El debate que divide a la City: ¿las reservas netas del BCRA volvieron a terreno positivo o siguen en rojo?

Javier Milei cumplió cuatro meses de gestión y uno de los aspectos más relevantes fue la recomposición de reservas netas, que habrían subido unos u$s9.600 millones en ese lapso, debido a que el  Banco Central acumuló compras netas superiores a los u$s13.400 millones desde su asunción.

La herencia recibida fue crítica con reservas netas negativas en u$s11.200 millones, y actualmente estarían en torno a -u$s1.600 y -u$s1.800 millones, según algunas estimaciones privadas que tienen en cuenta la metodología FMI. El proceso de mejora fue rápido aunque los analistas advierten que la situación sigue siendo "frágil".

Y es que plantean que la mejora en gran parte es "artificial" ya que fue a costa del crecimiento de la deuda comercial por el esquema gradual de pagos a importadores en cuatro cuotas diseñado. Pero ese esquema irá llegando a su fin en las próximas semanas.

Otra de las inconsistencias que destacan los expertos es un tipo de cambio que se aprecia aceleradamente con un crawling peg que se mantiene a un ritmo de 2% mensual desde la devaluación, muy inferior a la inflación, lo que podría empezar a desalentar la liquidación de los exportadores si optan por retener granos a la espera de un mejor precio

Reservas netas: ¿ya son positivas?

El BCRA indicó en el comunicado de anuncio de baja de tasas que se registró "una acumulación de reservas internacionales netas de u$s 8.700 millones al cierre del primer trimestre de 2023 (metodología metas del FMI)" desde el 10 de diciembre que asumió Milei. En tanto, los analistas de Facimex calcularon que dadas las compras de divisas de abril las reservas netas ya aumentaron u$s 9.600 millones desde el traspaso de gobierno.

Las compras netas sostenidas del BCRA en abril sumado a la postergación hasta fin de mes de los pagos de vencimientos al FMI por casi u$s2.000 millones gatillaron de nuevo especulaciones sobre si las reservas netas ya son positivas.

En ese sentido, el economista Fernando Marull, en su cuenta de la red social X destacó el último jueves: "Desde hoy el BCRA tiene reservas netas positivas" y las estimó en u$s67 millones. Pero ese cálculo no incluye la deuda por BOPREAL.

Por su parte, la consultora Outlier señaló que "hay una multiplicidad de números dando vuelta, dónde según el criterio de cada uno se restan o no se restan determinados pasivos en moneda extranjera y se obtiene en consecuencia un supuesto número de reservas netas".

En ese marco, explicó que hay dos números en danza que siguen la metodología FMI. El que surge de la metodología estándar del FMI. El mismo consiste en restar todos aquellos pasivos en moneda extranjera con plazo de vencimiento original de menos de un año vista. Y el que surge de la definición de la meta de acumulación de reservas del Programa de Facilidades Extendidas 2022 con el FMI, que parte de esa metodología descripta pero dejando fijo los tipos de cambio en el punto de partida (10 de diciembre de 2023) y no resta los depósitos en moneda extranjera del gobierno.

En ese contexto, la consultora sostuvo: "las reservas netas no serían positivas en base a ninguna de esas dos metodologías oficiales. Aunque es cierto que no falta mucho; pero no hay que olvidar que se pospuso el pago de u$s 2.000 millones netos al FMI para fin de mes y eso va a jugar".

En sintonía, Pablo Repetto, jefe de Research de Aurum Valores, indicó a iProfesional que, según sus proyecciones, las reservas netas son negativas en alrededor de u$s1.800 millones, y explicó que llega a ese cálculo restando el stock de BOPREAL que tiene vencimiento en los próximos 12 meses, ya que en la metodología FMI se establece que debe restarse los pasivos en divisas con vencimiento a 1 año de plazo".

El economista proyectó que las reservas netas podrían ser positivas "hacia la última semana de abril, pero luego hay que pagar al FMI por lo que pueden volver a ser negativas por un tiempo".

A su vez, Tobías Pejkovich, economista de Facimex Valores, comentó que "según nuestros cálculos, las reservas netas al cierre del jueves eran negativas por u$s1.600 millones". Y detalló que "este número surge de tomar las reservas brutas y restarle los encajes, el swap con China, las obligaciones con organismos internacionales -el jueves el BCRA informó que canceló el préstamo con el Banco Internacional de Basilea), SEDESA y los vencimientos de los BOPREAL de los próximos 12 meses". Y auguró que "con la llegada de la cosecha gruesa, estimo que en mayo el BCRA podría alcanzar reservas netas positivas".

Un informe de la consultora 1816  estimó que las reservas netas al cierre del jueves estaban en -u$s2.000 millones, restando de las reservas brutas no sololos encajes, el swap con China, la deuda remanente con BIS y los repos con SEDESA, sino también los pagos de amortizaciones de BOPREAL previstos para los próximos 12 meses, en linea con como interpretamos la metodología FMI del EFF (Acuerdo de Facilidades Extendidas)". Y puntualizó: "Si no descontamos los pagos de BOPREAL, las reservas netas (al jueves) ya rondan los -u$s500 millones".

Reservas: ¿qué inconsistencias y luces amarillas hay?

De cara al segundo trimestre, pese al ingreso de divisas esperado por la cosecha gruesa que permitirá sostener las compras del BCRA, los analistas plantean que la situación continúa siendo frágil por algunas inconsistencias.

Al respecto, la consultora LCG sostuvo que si bien las reservas netas "reflejan una recuperación respecto a los nivele heredados de la gestión anterior, que parte de la salida a la deuda con importadores se haya dado con la colocación de deuda en dólares del BCRA reduce la magnitud de la recuperación".

A su vez, la sociedad de Bolsa Cohen indica que "el incremento en las reservas se ha beneficiado de un nuevo esquema para el pago de importaciones, lo que ha generado un aumento en la deuda comercial que deberá ser regularizada en los próximos meses". Asimismo, indicó que "Tipo de Cambio Real Multilateral (TCRM) ha experimentado una pérdida de competitividad superior al 35%" desde la devaluación, lo que "enciende señales de alerta respecto a la competitividad de la economía y plantea desafíos para la planificación de una eventual liberación del control de cambios".

La consultora EconViews también afirmó que con un tipo de cambio real tan bajo el incentivo de los exportadores a liquidar será menor "lo cual conspira contra el objetivo de acumulación de reservas" y previno que "el otro problema es que se sobre estimulen las importaciones; si los agentes perciben que el dólar está barato van a tratar de importar tanto como sea posible".

De igual mirada, Repetto alertó que "si siguen atrasando el tipo de cambio podría haber algún grado de complicación para seguir aumentando el ritmo de compras" porque se acrecientan las expectativas devaluatorias y puede desincentivar la liquidación de los exportadores.

"La luz amarilla es el atraso cambiario que está incubando un problema serio hacia adelante También la relación entre pasivos remunerados y stock de reservas y la persistencia de un cepo extremadamente restrictivo que demuestra que la dinámica de acumulación de reservas no es sustentable con mercados totalmente libres", aseveró.

Por su parte, el economista Manuel Álvarez Agis, en una charla virtual organizada por MegaQM remarcó que "la recuperación de las reservas tiene su correlato en la deuda comercial, pero ese torniquete no se puede dejar para siempre", al tiempo que puso en duda si se mantendrá alto el nivel de liquidación en las próximas semanas en un escenario donde el presidente Milei "dice que el crawling no se va a mover, con lo cual vamos a estar con un dólar igual o peor al que arrancamos".

El economista subrayó que el precio efectivo del productor de soja ajustado por inflación, "no es valor de la soja espectacular porque se cayó el precio internacional un 20-25% en dólares, porque las retenciones son en comparación histórica relativamente altas, porque la inflación es muy alta y porque el dólar se apreció"

"El campo viene de una sequía, entonces el productor está endeudado y hoy el campo está duplicando el nivel de la liquidacion de dólares que teníamos en febrero y marzo. La liquidación arrancó bien. La pregunta no era si el campo empezaba a liquidar del día uno porque eso después de la sequía era un dato. La pregunta es hasta cuándo liquida tanta plata como ahora. Como el precio no gusta tanto, el tipo de cambio tampoco, y hay una necesidad de recomposición de stock en el campo, nuestra impresión es que esta liquidación de cosecha va a estar un poco abajo del 80% del valor total de la cosecha", proyectó.

En ese marco, explicó que "cuando uno está sentado en el BCRA lo que le interesa es ese ratio; si el sector te liquida arriba del 80% del valor de la cosecha muy bien diez., abajo de 80%, complicado". Y vaticinó: "No nos vamos a quedar cortos pero no nos vamos a pasar de largo. Por lo cual es probable que la velocidad de acumulación de reservas de ese torniquete se empiece a ralentizar".

Asimismo, los analistas de PPI consideraron que con la nueva reducción de la tasa "nos encontramos más lejos de eliminar el cepo" al alegar que "sin controles de capitales y cambiaros es necesario que la tasa real sea positiva para incentivar la demanda de pesos y, así, evitar un posible overshooting del tipo de cambio".

Al mismo tiempo, en PPI indicaron la nueva baja de la tasa monetaria, "redundó en una disminución del spread entre tasa en pesos y crawling peg de alrededor de 479 puntos básicos 392 puntos básicos, por lo que se redujo el costo de apalancamiento tanto para exportadores como importadores" y afirmó que "esto podría ser contraproducente para la liquidación de los exportadores en el MULC, teniendo mayores incentivos a atrasarla".

No obstante, acotan que "suponemos que el gobierno consideró que había espacio reducir este diferencial a días de comenzar la liquidación de la cosecha gruesa".

Un informe de Outlier, previo al anuncio del recorte de la tasa, había enfatizado: "Creemos que una baja de tasas claramente indicaría que el gobierno no tiene planes de levantar los controles cambiarios en el corto o mediano plazo y que lo que realmente trataría de hacer es esperar que la licuación siga haciendo lo suyo mientras la inflación transable converge al crawl del 2%".

"Una jugada como esa tiene sus riesgos. El principal riesgo es que no sea suficiente incentivo este tipo de cambio como para que los productores agropecuarios decidan liquidar sus tenencias de granos y así retrasar aún más la formación de reservas que hagan que salir del control de cambios sea posible", alertó.

* Para www.iprofesional.com